Dakin Campbell über Tech-IPOs: Steve Jobs an Spotify sowie Google Dutch-Auktionen und direkte Listungen

Dakin Campbell ist der Reporter, mit dem Sie sprechen möchten, wenn Sie die Wall Street verstehen wollen. Er berichtete über neun Jahre lang bei Bloomberg News über Finanzen, bevor er zu Insider wechselte, wo er über vier Jahre als Korrespondent über die Branche berichtete.

(Disclaimer: Campbell und ich waren ungefähr zwei Jahre lang Kollegen bei Insider, bevor ich zu Fortune wechselte.)

Zu Beginn seiner Karriere verbrachte Campbell etwa vier Jahre in San Francisco und berichtete für Bloomberg über Finanzen und Bankwesen, so im Jahr 2019, als Insider ihn bat, über das Debakel zu berichten, das der Börsengang von WeWork, der „Einhorn“-Bürovermietungsfirma, war auf privaten Märkten superwertvoll und auf öffentlichen Märkten weit weniger wertvoll war, sagt Campbell, er habe die Denkweise sowohl des Silicon Valley als auch der Banker in New York verstanden.

„Ich hatte eine wirklich interessante Erfahrung, als ich das Bankwesen mit den Augen meiner Quellen an der Westküste betrachtete“, sagte er mir. „Wie zu erwarten, betrachten sie die Welt ganz anders als die Investmentbanken an der Ostküste.“

In seinem neuen Buch „Going Public“ dreht sich alles um die Küstenrivalität, die zwischen den Jungs aus dem Silicon Valley entstand, die sagen: „Warum machst du das nicht anders?“ Und die Leute von der Wall Street, die sagen: „Nun, so wird es gemacht. Wir können es nicht anders machen.“ (Meine Worte, nicht seine). Es beginnt mit einer unglaublichen Anekdote, die Campbell in seiner Berichterstattung aufgedeckt hat, in der Steve Jobs im Wesentlichen seine eigenen Nachforschungen darüber anstellte, wie Westküstentypen wie er von Bankern im Osten abgezockt wurden.

Die Geschichte, die sich entfaltet, ist etwas, von dem jeder Startup-Gründer lernen kann, sagte Campbell.

Das folgende Interview wurde aus Gründen der Übersichtlichkeit leicht bearbeitet und gekürzt.

Ich habe in meinem Arbeitsleben schon lange über Börsengänge gelesen, und Ihr Buch ist eines, das ich mir schon immer gewünscht habe: Die geheime Geschichte, wie die Wall Street und das Silicon Valley den modernen Prozess des Börsengangs erfunden haben – der Börsengang eines Unternehmens. Erzählen Sie mir ein wenig darüber, wie Sie von dieser Geschichte gefesselt wurden, insbesondere von der Geschichte, die mit dem Buch beginnt, als Steve Jobs seinen Finger auf etwas legt, das Tech-Führungskräfte jahrzehntelang beschäftigt hat.

Als ich also als Journalistin anfing, war das mitten in der Finanzkrise. Und so wuchs ich in meiner Karriere auf und interessierte mich wirklich dafür, in eine Ecke der Wall Street einzutauchen, um es Leuten zu erklären, die es nicht verstanden. Damals waren es Pfandbriefe. Jetzt geht es um Börsengänge.

In den letzten Jahren, um 2018 und 2019 herum, hat mich der aus den Fugen geratene Börsengang von WeWork wirklich dazu gebracht, zu glauben, dass unter der Oberfläche eine Menge vor sich ging, die ich nicht ganz verstand. Aufgrund einiger Berichte, die ich für Insider gemacht habe, interessierte ich mich dafür, wie dieser bestimmte Deal auseinanderbrach und wie der IPO-Markt funktionierte, aber ich erfuhr, dass das gesamte System auf eine bestimmte Weise aufgebaut war Das war nicht unbedingt ein Vorteil für Startups und Technologieunternehmer.

Ich lernte bald, dass der IPO-Markt eine reiche Geschichte hat und die Dinge nicht immer so gemacht wurden. Ich habe mit Leuten gesprochen, die an einigen der größten IPOs der letzten 100 Jahre beteiligt waren, darunter die Ford Motor Company und Apple Computer, und Steve Jobs schien den Interessenkonflikt, der den IPO-Markt sozusagen repräsentiert, durchschaut zu haben für viele Leute. Ich meine, Steve Jobs sitzt in einem Gebäude im Finanzviertel von San Francisco und trifft sich mit Bankern von Morgan Stanley, der damals großen Investmentbank, die sich um Börsengänge im Technologiebereich kümmert, und von Hambrecht & Quist, einer viel kleineren Art von Boutique-Investment Bank. Die Morgan-Stanley-Banker erzählen Steve Jobs weiter, wie sie den Preis für die Apple-Aktie planen, dass sie mit vielen Investoren gesprochen haben und dass sie glauben, dass sie den Preis um die 18 $ festsetzen können. Und Steve Jobs hört zu, und dann sagt er: „Aber Moment mal, ich habe auch mit Leuten gesprochen. Und sie sagen mir, dass sie denken, ich könnte es für 20 bis 24 Dollar oder sogar 26 Dollar kosten.

Und die Investmentbanker von Morgan Stanley sind irgendwie ruhig. Und dann sagen sie: „Nun, wir denken, dass 18 $ ein guter Preis sind.“

Und er sagt: „Moment mal, wenn Sie meine Apple-Aktien für 18 Dollar an Ihre besten Kunden verkaufen, werden sie dann nicht superglücklich sein, wenn sie am nächsten Tag umkehren und sie für 24 Dollar verkaufen können, oder? 26 $ oder 28 $?“ Und in diesem Moment sah Steve Jobs, der offensichtlich ein brillanter Designer und ein brillanter Geschäftskopf in Sachen Hardwaretechnologie ist, eines der Systeme der Wall Street auf eine Weise durch, wie es viele Leute nicht taten. Es hat mich wirklich beeindruckt, dass wir hier einen Typen haben, dem wir all diese Anerkennung dafür zollen, dass er im technischen Bereich schlau ist, und siehe da, er hat das Playbook des Investmentbankings bis ins Jahr 1980 durchschaut. Und dann, 40 Jahre später, dieses Playbook irgendwie gleich geblieben. Das wollten die Leute, die später in meinem Buch auftauchen, ändern.

Steve Jobs stößt Ende der 70er/Anfang der 80er Jahre auf Schwachstellen im IPO-Prozess, aber dann dauert es 40 Jahre für den nächsten Sprung nach vorne, wie im Buch deutlich wird. Warum hat es so lange gedauert, bis jemand der Beobachtung von Steve Jobs nachgekommen ist?

Zwischen 1980, als Apple an die Börse geht, und 2018, als Spotify zum ersten Mal direkt notiert, gibt es offensichtlich viele Boom- und Bust-Zyklen bei Technologieaktien. Und so knallt der „erste Tag“ [when a stock increases in trading to a value far above its listing price] das wirklich alle störte, wurde Ende der 1990er Jahre ein Thema, aber dann korrigierte sich der Markt tatsächlich [with the dotcom bubble bursting]. Viele Leute, die beim NASDAQ-Crash viel Geld verloren haben, dachten nicht so darüber nach, aber ich denke, wenn der erste Internetboom angehalten hätte, hätten Sie vielleicht die Gegenreaktion gesehen, die wir später bekamen.

Aber eine Zeit lang gab es keine Tech-IPOs, und als Google dann 2004 an die Börse ging, wollten sie wirklich etwas anderes machen. Und so entwarfen sie eine „holländische Auktion“, und alle dachten, dass Google eine Art Vorbote und Veränderer der kommenden Dinge werden würde, aber aus verschiedenen Gründen tat es das nicht. Viele Leute sahen den Börsengang oder die Auktion von Google nicht als Erfolg an, und das hat alle weit verbreiteten Pläne, den Börsengang neu zu erfinden, zunichte gemacht.

Aber dann gab es die Finanzkrise, und als wir daraus hervorgingen, sahen wir wieder einmal, wie die Tech-Bewertungen in die Höhe schossen, wir begannen zu sehen, wie Einbrüche am ersten Tag zu einem regelmäßigen Ereignis wurden.

Sie haben erwähnt, dass die Berichterstattung über WeWork Sie zu diesem Thema gebracht hat, und mir fällt auf, dass dies das Gegenteil des ersten Tages ist. Ich erinnere mich, als sie ihre Unterlagen für den Börsengang einreichten, war es ein großer Tag an der Wall Street, die seit Jahren darauf wartete, ihre Finanzen einzusehen, und der Street gefiel nicht, was sie sah, und sie mussten immer wieder neue Unterlagen einreichen und ging schließlich zu einer viel niedrigeren Bewertung an die Börse. Sind Sie einverstanden (damit?

Aufgrund der Besonderheiten dieses Unternehmens und seines Gründers ist das meiner Meinung nach etwas anders. Im selben Jahr sieht man Softwareunternehmen, die am ersten Tag ihren Aktienkurs verdoppeln. Aber es ist wahr, dass WeWork Teil eines Moments war, in dem viele Leute den IPO-Markt und das kaputte IPO-System betrachteten.

Aber es ist wichtig, dass WeWork so lange privat war und so viel Geld gesammelt hat, bevor es an die Börse ging, denn die Innovationen, über die ich in meinem Buch schreibe, wären nicht passiert, wenn die privaten Märkte so gewachsen wären – die schiere Menge an Kapital, die diesen Startups zur Verfügung steht Unternehmen, die es ihnen ermöglichten, die öffentlichen Märkte viele Jahre länger als je zuvor zu meiden.

Diese Innovationen, die Sie erwähnen, sind ein großer Teil Ihres Buches. Beginnen wir mit der holländischen Auktion von Google. Was ist das überhaupt?

Es wird also eine niederländische Auktion genannt, weil es auf der Art und Weise basiert, wie Blumen in den Niederlanden versteigert werden, was, wenn Sie von der Tulpenmanie von vor Hunderten von Jahren gehört haben [one of the most famous examples of financial speculation in history], verkaufen die Holländer seit Jahrhunderten Blumen. Sie beginnen mit einem hohen Preis und senken den Preis, bis alle Blumen verkauft sind. Google wollte etwas Ähnliches mit seinen Aktien machen, als es an die Börse ging.

Wie wäre es mit der direkten Auflistung von Spotify? Diese Innovation kam nach dem Börsengang von Google und spielt eine größere Rolle in Ihrem Buch.

Dies ist also ganz einfach die direkte Notierung Ihrer Aktien an einer Börse. Bei traditionellen Börsengängen gibt ein Unternehmen neue Aktien aus und verkauft diese an Investoren, indem es die neuen Aktien an einer Börse notiert. Bei einer direkten Notierung gibt das Unternehmen jedoch keine neuen Aktien aus, sondern nimmt nur die Aktien, die es bereits an Investoren verkauft hat als privates Unternehmen, und bringen Sie diese an die Börse. Spotify konnte das, weil sie kein Geld brauchten, was traditionell der Grund dafür ist, dass ein Unternehmen an die Börse geht. Da die privaten Märkte so groß geworden waren, konnte Spotify einige Jahre vor dem Börsengang eine Menge Geld sammeln, als Barry McCarthy, der damalige CFO und jetzt CEO von Peloton, gehen wollte Öffentlichkeit, er wollte einen Weg finden, wie er dies tun könnte, ohne neue Aktien auszugeben.

Viele Mitarbeiter und Investoren von Spotify wollten einen Weg zum Ausstieg, aber Spotify brauchte nicht mehr Kapital, also versuchte Barry wirklich, einen Weg für sie zu finden, das zu tun.

Sie haben viel darüber gesprochen, wie die Tech-Welt dachte, der IPO-Prozess sei kaputt, und welche Innovationen ihn reparieren sollen. Ohne Sie zum IPO-Experten zu krönen, haben sie repariert, was kaputt war? Oder wo steht der Prozess jetzt?

Es gibt also einige Diskussionen darüber. Seitdem gab es nur 13 oder 14 direkte Listungen, einschließlich Spotify. Das ist relativ zu Hunderten von Börsengängen im gleichen Zeitraum. Das Argument, das ich in meinem Buch vorbringe, und ich habe es an vielen Leuten getestet, die es für vernünftig hielten, ist, dass sie, indem sie Startup-Führungskräften die Möglichkeit gegeben haben, sich für die direkte Notierung zu entscheiden, tatsächlich in der Lage waren, mehr Zugeständnisse aus ihren Investmentbankern herauszuholen , so viele der Börsengänge, die nach Spotify stattfanden, sahen ganz anders aus als zuvor, da sie mehr Änderungen und flexiblere Bedingungen beinhalten, die für Startups freundlicher sind als in der Vergangenheit. Obwohl also eine Menge Unternehmen keine direkte Notierung angestrebt haben, gab ihnen das gewissermaßen die Erlaubnis, ihre Banker und ihre Investoren zurückzudrängen.

Das gab im Wesentlichen allen Startup-Brüdern von Spotify, die über Börsengänge nachdachten, einen Hebel.

Ja genau. Und selbst wenn sich die Startups letztendlich für einen traditionellen Börsengang entschieden haben, war dieser am Ende viel besser zu ihren Gunsten strukturiert, als es sonst der Fall gewesen wäre.

Am Ende des Buches streifst du kurz den SPAC-Boom der Pandemie, der seit Erscheinen deines Buches eine andere Wendung genommen hat. Sehen Sie SPACs als Innovation, die in gewisser Weise wie eine andere Form von Hebelwirkung wirkt?

Ich sehe sie als Teil dieses Kontinuums. Bill Gurley, der berühmte Risikokapitalgeber, über den ich in dem Buch ziemlich viel spreche, hat nach Barry McCarthy und Spotify weiter die Werbetrommel für Veränderungen geschlagen. Im Sommer 2020 sagte Gurley, SPACs seien ein legitimer Weg für Technologieunternehmen, an die Börse zu gehen, und wies darauf hin, dass es zu dieser Zeit so viel Wettbewerb auf dem SPAC-Markt gab, dass Startups von ihren Investmentbankern Zugeständnisse und günstigere Gebühren erhalten könnten ihre Investoren.

Nun, der Boom und die Pleite bei SPACs, die wir gesehen haben, deuten darauf hin, dass sie vielleicht nicht ganz die Lösung waren, für die die Leute dachten, dass sie es waren. In meinem Buch gibt es mehrere Beispiele von Technologieunternehmen, die nicht an SPACs verkauft haben. Slack wurde von Chamath Palihapitiya wegen einer SPAC angesprochen, und Airbnb wurde von Bill Ackman gebeten, eine SPAC durchzuführen, und beide lehnten diese Gelegenheit ab.

Das führt mich zu einer großen Erkenntnis vieler meiner Gesprächspartner: Wenn Sie ein Startup-Manager sind, haben Sie viel mehr Einfluss auf den IPO-Prozess, als Sie vielleicht denken. Es ist Ihr Unternehmen, und es ist Ihre Idee, und so viele Leute steigen in den IPO-Prozess ein und übergeben ihn an Leute, von denen sie denken, dass sie die Experten sind, obwohl sie in Wirklichkeit viel mehr involviert sein und den Prozess nach ihren Wünschen gestalten könnten oder zu ihrem Vorteil.

Recht. Wenn Sie sich in der Phase des Börsengangs befinden, bedeutet dies, dass Sie ein wertvolles Unternehmen haben und viel mehr Einfluss haben, dank Barry McCarthy und Spotify und Steve Jobs und Apple und all den Leuten, die zuvor gekommen sind. Ich meine, ich glaube, Steve Jobs war ziemlich zuversichtlich, dass es Apple gut gehen würde, unabhängig vom ersten Tag. Aber er wusste etwas, was andere Tech-Führungskräfte, die nach ihm kamen, wissen mussten.

Das stimmt. Er interessierte sich für den Prozess auf eine Art und Weise, wie es viele Tech-Führungskräfte nicht tun. Viele, viele CEOs oder Gründer übergeben den Prozess gerne an ihren CFO oder an die von ihnen beauftragten Investmentbanker oder anderen Berater. Was Steve Jobs oder Daniel Ek [Spotify’s cofounder and CEO]der mit Barry McCarthy zusammenarbeitet, wird Ihnen sagen, dass Sie sich in den Prozess einbringen und Interesse zeigen müssen, und dass es Dinge zu lernen und zu schätzen gibt.

„Wir können an die Börse gehen, wie es die Leute immer getan haben, oder wir können mit unseren Bankern zusammenarbeiten, um etwas zu entwickeln, das unseren Bedürfnissen entspricht.„

Recht. Exakt.

Nun, Dakin, danke für deine Zeit und herzlichen Glückwunsch zu deinem Buch.