Paychex: Schwächerer Ausblick verbunden mit volatiler Rendite aus dem Anlageportfolio (PAYX)

Wolterk

Investitionsarbeit

Firmenüberblick

Paychex (NASDAQ: PAYX), gegründet 1979 mit Hauptsitz in Rochester, New York, ist ein Software- und Dienstleistungsunternehmen für Human Capital Management. Das Unternehmen bietet ein umfassendes Portfolio an Technologielösungen und Dienstleistungen an, einschließlich vollständig ausgelagerter Personalabteilung, HCM-Software, Gehaltsabrechnung und Pensionierung und Versicherungslösungen. Es deckt den gesamten Mitarbeiterlebenszyklus ab, bietet aber auch Serviceoptionen à la carte. Das Geschäft wird als ein Segment ausgewiesen. Das Geschäftsjahr der Gesellschaft endet im Mai eines jeden Kalenderjahres.

Stärke

Paychex bietet HR-Lösungen von DIY bis hin zu umfassendem Outsourcing für kleine und mittlere Unternehmen. Das Unternehmen hat rund 72.000 Kunden mit einer Bindungsrate von 84 % im Geschäftsjahr 2022. Wie das Unternehmen feststellte, geben die meisten seiner Kunden im Allgemeinen keine Servicevereinbarung und keinen Vereinbarungszeitraum an. Die Kundenbindung ist also der Schlüssel zu Umsatz und Wachstum. Laut der Umfrage hat das Unternehmen hat einen hohen Stellenwert bei der Kundenbindung und der Neigung zu Wiederkäufen, obwohl seine Konkurrenten nicht allzu weit zurückliegen.

zahlenx (zahlenx)

Mit seinem Angebot an À-la-carte-Dienstleistungen können seine Kunden entweder ihr Serviceteam in Anspruch nehmen oder die Paychex Flex-Plattform für Heimwerker nutzen. Und das Unternehmen sieht eine Abwärtsentwicklung von HR-Outsourcing-Dienstleistungen als Trend. Sein Vertriebskanal ist hauptsächlich der Direktverkauf mit seinem Verkaufspersonal, einschließlich Vertretern mit definierten geografischen Gebieten und Spezialisierungen. Darüber hinaus stützt es sich auf Beziehungen zu bestehenden Kunden, CPAs (wie AICPA, American Institute of Certified Public Accountants) und Banken für neue Kundenempfehlungen. Es berichtete, dass 50 % ihrer neuen Kunden von Empfehlungen kamen. Auch eine eigene Website als digitale Marketingplattform. Für ein Technologieunternehmen scheinen die Vertriebskanäle, die es nutzt, ziemlich altmodisch zu sein. Aber aus den finanziellen Höhepunkten des letzten Berichts können wir sehen, dass sie funktioniert haben.

zahlenx (zahlenx)

Paychex bietet eine breite Palette von Dienstleistungen an, von Managementlösungen wie Gehaltsabrechnung, Steuerverwaltung, Arbeitgeberzahlung, Compliance, Rentenlösung, Personalverwaltung bis hin zu PEO (Professional Employer Organization) und Versicherungslösungen. Die Einnahmen aus Managementlösungen und PEO & Insurance Solutions sind die Haupttreiber des Umsatzwachstums. Durch das Angebot von Dienstleistungen, die einen vollständigen Mitarbeiterzyklus abdecken, ist Paychex in der Lage, sowohl umfassende als auch maßgeschneiderte Serviceoptionen à la carte anzubieten. Für kleine und mittlere Unternehmen sind diese Optionen wichtig, um sich an ihr manchmal volatiles Wachstum anzupassen.

zahlenx (zahlenx)

Die technologische Anpassung an den Kundenservice ist einer der Vorteile von Paychex. Einerseits hilft es seinen Kunden, die Effizienz zu verbessern, andererseits vereinfacht es auch seinen eigenen Arbeitsablauf und reduziert die Kosten und Betriebskosten im Laufe der Zeit.

zahlenx (zahlenx)

Vielleicht ist dies einer der Gründe, warum die Umsatzkosten gemessen als Prozentsatz des Umsatzes in den letzten zehn Jahren gesunken sind und die Betriebskosten als Prozentsatz des Umsatzes abgeflacht sind. Das Unternehmen war in der Lage, Kosten und Ausgaben mit ruhiger Hand zu verwalten und zu kontrollieren.

zahlenx (zahlenx)

Das Geschäft der Personalabteilung trägt normalerweise nicht direkt zum Geschäftsergebnis bei, da die Hauptkunden des Unternehmens, kleine und mittlere Unternehmen, immer versuchen, Verwaltungskosten zu sparen. Paychex gelang es jedoch, im Laufe der Zeit eine Marge von 70 % und eine stabile Marge in allen anderen Kategorien aufrechtzuerhalten. Es zeigt, dass die Dienstleistungen des Unternehmens einen Mehrwert mit starkem Durchhaltevermögen bei seinen Kunden bieten.

zahlenx (zahlenx)

Für sein langfristiges Wachstum sind wir gespannt, ob Paychex in seiner Vertriebs- und Marketingstrategie zu mehr digitalen Bemühungen übergehen wird. Kleinere Unternehmen mit ihrer hohen Gründungs- und Absturzrate könnten mehr mit digitalen und sozialen Medien verbunden sein als mit Mundpropaganda, wenn wir spekulieren könnten.

Schwäche/Risiken

Nach einer starken Erholung ab Anfang 2020 ist der Netto-Cashflow von Paychex im letzten Quartal wieder auf minus 81,3 Millionen US-Dollar gesunken.

zahlenx (zahlenx)

Es war der Cashflow des Unternehmens aus Investitionstätigkeit und Finanzierung, der den Netto-Cashflow nach unten zog. Das Geschäftsjahr 2022 hatte einen negativen Netto-Cashflow von 894,7 Millionen US-Dollar. Die Aufschlüsselung davon und die letzten vier Jahre sind in der folgenden Grafik ersichtlich. Obwohl das Unternehmen in den ersten beiden Quartalen des Geschäftsjahres 2023, also Q3 und Q4 2022, einen positiven Netto-Cashflow von 696,4 USD hatte, beliefen sich seine Zahlungsmittel und Zahlungsmitteläquivalente im November 2022 auf 1,096 Milliarden USD, gerade genug, um ein Jahr abzudecken ähnlich negativer Netto-Cashflow wie im GJ 2022.

Aufschlüsselung des Netto-Cashflows von PayX (Bloomberg)

Insbesondere ist der Netto-Cashflow von den Geschäftsjahren 2018 bis 2022 wie folgt. Wir können sehen, dass die Höhen und Tiefen einen größten Unterschied von über 3 Milliarden US-Dollar haben könnten.

zahlenx (zahlenx)

Um zu sehen, was passiert, gibt es einen wichtigen Punkt in den Finanzdaten von Paychex, über den die Leser Bescheid wissen sollten. Paychex hat aufgrund der für Kunden gehaltenen Gelder einen wesentlichen Teil seines Umlaufvermögens als „für Kunden gehaltene Gelder“ und einen ähnlich wesentlichen Teil seiner kurzfristigen Verbindlichkeiten als „Verpflichtungen gegenüber Kunden“. Dieses „für Kunden gehaltene Guthaben“ ist definiert als die Gelder, die von Kunden vor Fälligkeitsterminen für Lohnsteuerverwaltungsdienste und für Mitarbeiterzahlungsdienste eingezogen und bis zur Überweisung an die zuständigen Steuer- oder Aufsichtsbehörden oder Mitarbeiter des Kunden angelegt werden. Im November 2022 beliefen sich die für Kunden gehaltenen Gelder unter den Gesamtinvestitionen in der nachstehenden Grafik auf 3,132 Milliarden US-Dollar, fast das 18-fache der 165,6 Millionen US-Dollar Unternehmensinvestitionen darin. Das Unternehmen investiert sowohl „für Kunden gehaltene Gelder“ als auch Unternehmensinvestitionen in qualitativ hochwertige, marktfähige, zur Veräußerung verfügbare („AFS“) Wertpapiere, Geldmärkte und andere Zahlungsmitteläquivalente mit Investment-Grade-Rating. Die Aufschlüsselung dieser gesamten Finanzinvestition in AFS-Wertpapiere ab November 2022 ist in der folgenden Grafik dargestellt. Der Gesamtwert der Gelder, die in den Finanzmarkt investiert wurden, um eine Rendite zu erzielen, beträgt zu dem Zeitpunkt, an dem 10.000 gemeldet wurden, 3,302 Milliarden US-Dollar. Die Unternehmensinvestitionen, die zusammen mit für Kunden gehaltenen Geldern investiert wurden, sanken im Wert von 853,9 USD im Mai 2022 auf 165,6 Millionen USD im November. Das Unternehmen hat den Grund für den Rückgang nicht erklärt, aber es schien nicht so, als würde diese interne Finanzinvestitionsmaßnahme eine positive Rendite erzielen, da sie derzeit nicht realisierte Verluste aus den verfügbaren AFS-Wertpapieren in Höhe von 217,8 Millionen US-Dollar aufweist, die per November 2022 gemeldet wurden.

zahlenx (zahlenx)

Und deshalb sehen wir die übergroßen Auswirkungen des Cashflows aus Investitionstätigkeiten im Laufe der Zeit auf den Netto-Cashflow. Ihr Einfluss auf die Zahlungsmittel aus Investitionstätigkeit kann 90 % bis manchmal mehr als die gesamten Zahlungsmittel aus Investitionstätigkeit erreichen.

PAYX (PAYX)

Und die Nettoveränderung der Verbindlichkeiten aus Kundengeldern, die Paychex aus seinen Erlösen aus Verkäufen und Fälligkeiten der finanziellen Vermögenswerte einschließlich der für Kunden gehaltenen Gelder begleicht, hatte manchmal auch fast 50 % Einfluss auf die Barmittel aus Finanzierungstätigkeit.

zahlenx (zahlenx)

Wir können sehen, dass der Cashflow sowohl aus Investitions- als auch aus Finanzierungstätigkeiten sehr volatil ist, was zu dem volatilen Netto-Cashflow führt, den wir zuvor gezeigt haben.

zahlenx (zahlenx)

Obwohl der operative Cashflow weiter wächst, wird er durch den Einfluss des Cashflows aus der Rendite der finanziellen Vermögenswerte überschattet. Diese Korrelation des Netto-Cashflows mit der Volatilität des Finanzmarktes sollte Anleger beunruhigen, wenn sie versuchen, eine langfristige Einschätzung des zukünftigen Cashflows des Unternehmens zu erstellen.

Und auch dieser „Kundenfonds“ wird im Umlaufvermögen ausgewiesen. Zum Vergleich: Zum 30. November 2022 belief sich das Umlaufvermögen vor für Kunden gehaltenen Geldern auf 3,065 Milliarden US-Dollar und „für Kunden gehaltene Gelder“ auf 3,132 Milliarden US-Dollar, und sie alle summierten sich zu seinem gesamten Umlaufvermögen. Und in ähnlicher Weise beliefen sich die kurzfristigen Verbindlichkeiten vor Verpflichtungen aus Kundenfonds auf 1,4 Milliarden US-Dollar und die Verpflichtungen aus Kundenfonds auf 3,35 Milliarden US-Dollar. Obwohl sich Vermögenswerte und Verbindlichkeiten schließlich aufheben, um das Netz zu produzieren, sind sie in jeder seiner Kategorien immer noch erheblich.

Und mit Blick auf die Zukunft könnte der operative Cashflow von Paychex aufgrund des schwächeren wirtschaftlichen Umfelds und vielleicht nur des Beginns größerer Entlassungswellen stärker geschwächt werden. Bisher haben die meisten Arbeitgeber an ihrem Personal festgehalten, mit Ausnahme einiger großer Entlassungen im Technologiesektor. Aber Schwäche ist schon zu sehen. Die Daten zum Geschäft von Kleinunternehmen mit weniger als 20 Mitarbeitern zeigen, dass die Beschäftigung abwärts tendiert.

Beschäftigung: Kleinunternehmen mit weniger als 20 Mitarbeitern (FRED)

Sicherlich ist dies der Teil der Geschäftswelt, der vielleicht am anfälligsten und empfindlichsten gegenüber wirtschaftlichen Bedingungen ist, aber die mittelständischen Unternehmen können nicht davor gefeit sein, wenn Kostensenkungen eintreten. Mit weniger Mitarbeitern werden auch die Arbeitsbelastung und die Personalkosten gesenkt. Ohne eine definitive Dienstleistungsvereinbarung könnten die Kunden von Paychex die Dienstleistungen ohne verbindliche Verpflichtungen herabstufen. Es könnte also schneller passieren als sonst.

Finanzielle Übersicht

zahlenx (zahlenx)

Bewertung

Paychex hat in den letzten fünf Jahren seine Vergleichsgruppe und den breiteren Markt übertroffen.

zahlenx (zahlenx)

Wir berücksichtigen die obige Analyse und verwenden unsere proprietären Modelle, um den beizulegenden Zeitwert von Paychex mit einer Vorausschau auf zehn Jahre zu ermitteln. Wir haben die Volatilität des Netto-Cashflows berücksichtigt, da sich dies auf die langfristige Liquiditätsposition des Unternehmens auswirken könnte. In unserem optimistischen Fall, obwohl Paychex in den Jahren 23 und 24 eine Schwäche erfahren könnte, setzt es ein stetiges Wachstumsmuster fort; es wurde auf 87,03 $ geschätzt. In unserem bärischen Fall könnten Wettbewerb und Integration längerfristig weniger Aufwärtswachstum bringen, obwohl unklar ist, wie sich dies auswirken wird, erwarten wir mehr Wettbewerb im Bereich des Personalmanagements; in diesem Fall wird es mit 74,85 bewertet. In unserem Basisszenario gewinnt das stetige und allmähliche Wachstum den Tag, es hat Schwäche in ’23 und ’24 und zwar weniger stellares, aber stetiges Wachstum später; es hat einen Wert von 83,38 $. Der aktuelle Marktpreis liegt über unserer Höchstschätzung.

zahlenx (zahlenx)

Abschluss

Paychex ist seit vier Jahrzehnten im Geschäft und verfügt über ein starkes Netzwerk und Verbindungen, die es als treibende Kraft bei der Gewinnung neuer Kunden nutzt. Diese altmodische Strategie in Kombination mit einer neuen technologischen Plattform hat den Kunden gute Dienste geleistet und stetig wachsende Einnahmen erzielt. Neu für dieses Unternehmen ist der übergroße Einfluss der Investitions- und Finanzierungstätigkeit auf seinen Netto-Cashflow und die damit verbundene Volatilität. Angesichts der bevorstehenden unsicheren Wirtschafts- und Finanzmarktbedingungen scheint das Unternehmen an beiden Fronten von seinem Netto-Cashflow betroffen zu sein. Wir halten den aktuellen Preis für überbewertet und empfehlen einen Verkauf.