Die ersten acht Oktobertage werden in China als „Goldene Woche“ bezeichnet. Jedes Jahr am 1. Oktober feiert der asiatische Riese seinen Nationalfeiertag mit offiziellen Zeremonien, Paraden und Großveranstaltungen. Dieses Jahr war ein Thermometer für die Erholung des roten Drachen, und es hat die Märkte erschreckt: Die Wirtschaft glänzte dieses Mal nicht. Obwohl offizielle Daten auf eine Erholung des Konsums über 2019 hindeuten, reicht dies nach wie vor nicht aus, um das Wachstumsniveau aufrechtzuerhalten, das China gewohnt ist.
Die Risse in der Wirtschaft des asiatischen Riesen haben bei den Anlegern weltweiten Terror ausgelöst. Die Krise bei Evergrande, dem größten Immobilienunternehmen des Landes, sowie die Liquiditätsprobleme der Schattenbank, die nicht über die Aufsicht und Kontrolle regulärer Banken verfügt, haben die Anleger erzittern lassen, nachdem sie sich zu früh über die Erholung der chinesischen Wirtschaft gefreut hatten. Das strikte Eingreifen des Xi-Jinping-Regimes und das Fehlen einer unabhängigen Zentralbank lassen weiterhin Zweifel am wahren Gesundheitszustand des Riesen aufkommen.
Die Anleger achten auf die Konjunktur. Den am 13. Oktober letzten Jahres veröffentlichten Daten zufolge gingen die Exporte im September im Vergleich zum Vorjahr um etwa 6,2 % zurück, verglichen mit den von Analysten erwarteten 8 %, und die Importe gingen um 6,2 % zurück. Beide Indikatoren liegen zwar im Minus, fallen aber moderater aus als jene des Sommers. Die Inflation blieb jedoch unverändert. Im September verharrte er bei einem zwischenjährlichen Zinssatz von 0 % (im Vergleich zu den erwarteten 0,2 %), während der zugrunde liegende Zinssatz um 0,8 % stieg. Wenn man diesem Szenario einen Namen geben müsste, wären sich die befragten Analysten in einem einig: Entschleunigung.
Dieses Problemloch ist ein Zeichen dafür, dass Chinas Wachstumsmodell, das auf Exporten und Kapitalakkumulation basiert, erschöpft ist. Michael Pettis, Mitglied der Carnegie Foundation und China-Experte, erklärt, dass der asiatische Riese ab 1980 ein Entwicklungsmodell implementierte, das auf Investitionen, insbesondere in Wohnraum und Infrastruktur, und hohen Ersparnissen basierte. Obwohl es vor drei Jahrzehnten erfolgreich war, tauchten vor etwa 10 bis 15 Jahren Probleme auf. „China hat das Investitionsniveau so stark erhöht, dass die Wirtschaft es nicht mehr produktiv aufnehmen konnte. Seitdem wurde das Wachstum, wie wir es auch in anderen Ländern gesehen haben, durch einen Anstieg der Verschuldung angekurbelt“, erklärt er. Scope Ratings schätzt, dass die Staatsverschuldung Chinas im Jahr 2027 147 % des BIP erreichen wird.
In den letzten Jahren haben Führungskräfte versucht, von diesem Modell wegzukommen und sich einem konsumorientierten Modell zuzuwenden. Doch die Pandemie bremste ihren Versuch. Exporte waren während der Coronavirus-Krise eine wichtige Wachstumsquelle für das Land gewesen, doch die Abkühlung der globalen Nachfrage beeinträchtigte Chinas Erholung und Markterwartungen. Für Luis Pinheiro, Ökonom bei CaixaBank Research, stößt Chinas globales Ansehen jedoch an seine Grenzen, insbesondere aufgrund der geopolitischen Spannungen mit den USA und der Eurozone, und diese können nicht länger der Hauptmotor des Wachstums sein. Andererseits stellt Chinas außerordentliche Abhängigkeit von Investitionen in Immobilien und Infrastruktur heute die größte Herausforderung dar.
Eine Immobilienkrise
Der Immobiliensektor macht rund 15 % des chinesischen BIP aus, trägt aber indirekt mehr als 30 % bei. Laut Mali Chivakul, Ökonomin für Schwellenländer bei J. Safra Sarasin Sustainable AM, macht sie darüber hinaus 20 % der städtischen Beschäftigung aus und ist das wichtigste Anlageinstrument für die Bevölkerung, da sie rund 70 % des gesamten Haushaltsvermögens ausmacht. Doch die Evergrande-Krise und die neuere Country-Garden-Krise haben die Grenzen des Sektors deutlich gemacht.
Als Evergrande, das größte Immobilienunternehmen des Landes, im Jahr 2021 zahlungsunfähig wurde, zeichneten sich die ersten Risse in der Branche ab. Die damalige Regierung verschärfte den Zugang zu Bankfinanzierungen für Entwickler mit hoher Verschuldung, ganz nach dem Motto der Regierung Xi Jinpings: „Wohnen dient dem Leben, nicht der Spekulation.“ Im vergangenen August erklärte Evergrande in den USA offiziell Insolvenz, um dem Embargo seiner Vermögenswerte zu entgehen.
Hinzu kommt Country Garden, der Hauptentwickler des Landes, der Ende August Verluste von 6,345 Milliarden US-Dollar im ersten Halbjahr 2023 bekannt gab. Dabei handelt es sich nicht um Einzelfälle. Laut Bloomberg haben von den 38 in Hongkong und Festlandchina registrierten staatlichen Immobilienentwicklern 18 im ersten Halbjahr Verluste gemeldet.
Die Immobilienkrise ist wichtig für die Finanzstabilität des Landes, da die Schulden des Sektors etwa 25 % des Bankvermögens ausmachen und etwa die Hälfte auf lokale Verwaltungen entfällt. Die Kommunen, die ihre Haupteinnahmequelle aus dem Verkauf von Grundstücken für den Neubau von Wohnraum erwirtschafteten, sind derzeit hoch verschuldet. Darüber hinaus beunruhigen unfertige Gebäude Immobilienkäufer, die im Voraus bezahlt haben, und schrecken gleichzeitig potenzielle Käufer ab, was das Vertrauen in die Branche untergräbt. Die Daten belegen dies: Die Verkäufe sind um 30 % zurückgegangen, und der Neubau ist seit 2021 um 60 % zurückgegangen. Laut Goldman Sachs sind auch die Immobilienpreise in vielen Städten um 10 bis 20 % gesunken.
Bisher handelte es sich bei den Reaktionen um kurzfristige Lösungen. Das Regime hat die Nachfrage nach Wohnraum angekurbelt, indem es die Beschränkungen für den Hauskauf gelockert und die Mindestanzahlung für Erstkäufer auf 20 % und für Zweitkäufer auf 30 % gesenkt hat. Zudem wurden die Zinsen für bestehende Erstwohnungshypotheken gesenkt.
Neben Immobilien besteht derzeit ein weiteres großes Risiko im Schattenbankwesen aufgrund fehlender Liquidität. Vor zwei Monaten informierte einer der größten Vermögensverwalter des Landes mit erheblichem Engagement im Immobiliensektor seine Anleger über die Notwendigkeit einer Umschuldung und stellte die Zahlungen an die Anleger ein. Es wird geschätzt, dass Schattenorganisationen in China rund 3 Billionen US-Dollar bewegen.
Die Herausforderung des Konsums
Der Übergang zu einem konsumbasierten Wachstumsmodell ist eine der größten Herausforderungen für den roten Drachen, da er seit jeher durch ein sehr hohes Maß an Ersparnissen der privaten Haushalte unterstützt wird. „Das größte Ungleichgewicht ist die sehr schwache Inlandsnachfrage, unter der China leidet, angetrieben durch den niedrigsten Anteil des Konsums am BIP in der Geschichte“, sagt Pettis. Der Mangel an öffentlichen Gesundheits- und Rentensystemen hat die Bürger dazu gezwungen, ihr Geld unter der Matratze zu verstecken, da sie künftige Turbulenzen erwarten.
Die Regierung von Xi Jinping steht der Möglichkeit der Einführung eines Wohlfahrtsstaats und der Gewährung staatlicher Hilfen oder Subventionen jeglicher Art für die Bürger zurückhaltend gegenüber, da sie es vorzieht, Unternehmen dabei zu unterstützen, Arbeitsplätze zu schaffen und indirekt das Haushaltseinkommen zu erhöhen.
In offiziellen Reden deutet das Regime jedoch an, dass es von einem geringeren Wachstumsniveau ausgeht – wie dem aktuellen 5-Prozent-Ziel – aber von höherer Qualität. Im vergangenen März erklärte Ministerpräsident Li Qiang, dass „die meisten Menschen das BIP-Wachstum nicht ständig überwachen“. Was ihnen am wichtigsten ist, sind die Dinge, die in ihrem täglichen Leben passieren.“
Der internationale Markt
Die Folgen der Konjunkturabschwächung in China lassen bei Analysten keinen Zweifel aufkommen. Die Schwäche des Landes, das 20 % zum globalen BIP beiträgt, wird zu einer Verlangsamung des globalen Wachstums führen. Den neuesten offiziellen Schätzungen zufolge würde jeder Punkt weniger Wachstum in China einen Rückgang des Wachstums in der Eurozone um 0,1 bis 0,4 Prozentpunkte bedeuten. Carlos Casanova, Chefökonom für Asien bei Union Bancaire Privée, fügt hinzu, dass die Abschwächung auch den internationalen Handel beeinträchtigen und andere Volkswirtschaften in Mitleidenschaft ziehen würde, die von der chinesischen Nachfrage nach ihren Exporten abhängig sind, wie etwa Deutschland.
Hinzu kommen die Erwartungen der Anleger an die Ertragsaussichten großer multinationaler Konzerne, die einen Teil ihrer Gewinne in China erwirtschaften und deren Gewinne sinken könnten. Dies würde zu einem Rückgang der Vermögenspreise auf den Märkten führen, wie es in den letzten Monaten im europäischen Luxussektor geschehen ist.
Andererseits debattieren Experten noch immer über die Folgen der Krise im Immobiliensektor. Die Optimisten halten es für eine „lokale Krise“ mit moderaten direkten Auswirkungen auf die Märkte. Obwohl China die zweitgrößte Volkswirtschaft der Welt ist, ist es im Gegensatz zu beispielsweise den Vereinigten Staaten nicht sehr eng mit den globalen Finanzmärkten verbunden. „Es wird geschätzt, dass chinesische Investoren 5 % der weltweiten Vermögenswerte und Verbindlichkeiten halten, ein Wert, der weit von der Größe der chinesischen Wirtschaft entfernt ist“, erklärt Pinheiro.
Ebenso erinnert der Ökonom daran, dass die Evergrande-Krise nichts Neues sei und noch keine nennenswerten Turbulenzen auf den Märkten ausgelöst habe. „Der internationale Anleihemarkt in China, insbesondere im Bau- und Immobiliensektor, geht bereits von einer sehr hohen Wahrscheinlichkeit dieses Ausfalls bei einem Großteil der Entwickler aus“, erklärt er.
Anleger sollten sich keine Sorgen darüber machen, dass sich die Krise auch international ausbreitet, da sich das aktuelle Szenario stark von dem während der Finanzkrise von 2010 unterscheidet. Damals finanzierten Banken in Spanien Hypotheken durch die Emission von Schuldtiteln im Ausland und standen plötzlich ohne Liquidität da mangelndes Vertrauen der Anleger. In China hingegen erfolgt die Finanzierung des Immobiliensektors durch Familien, einige Banken und die Emission von Schuldtiteln, aber es handele sich nicht um externe Finanzierung, so Alicia Herrero, Chefökonomin für den asiatisch-pazifischen Raum bei Natixis. „Der Rückgang des Wohnungsangebots ist langsamer als in Spanien, denn während hier niemand ein einziges Projekt finanzieren konnte, kaufen in China die staatlichen Bauträger das Land und verfügen über Liquidität“, sagt sie.
Auch eine Finanzkrise in China schließt Pettis aus. Darüber hinaus glaubt er, dass es einer „langsamen und langwierigen Anpassung“ wie in Japan nach 1990 mit begrenzten, aber ungleichmäßigen Auswirkungen auf die Märkte bevorstehen wird. „Länder und Sektoren, die von hohen Investitionen in China profitiert haben, wie etwa Hersteller von Investitionsgütern oder Industrierohstoffen, werden von dem starken Rückgang der Investitionen stark betroffen sein, während diejenigen, die vom chinesischen Konsum profitiert haben, wie etwa Hersteller von Konsumgütern usw.“ Agrarrohstoffe werden sich gut entwickeln“, schließt er.
Einige Pessimisten glauben, dass das Platzen der Blase schwerwiegende Folgen haben könnte. Virginia Pérez, Investmentdirektorin von Tressis, glaubt, dass die Insolvenz von Evergrande den Sektor infizieren und zu finanziellen Problemen in der Branche führen könnte. Darüber hinaus würde es zu einer größeren Risikoaversion und einem Vertrauensverlust in die Märkte führen.
Die Aufmerksamkeit der Anleger richtet sich auf die neuesten makroökonomischen Daten Chinas. Es zeigt an, ob der rote Drache auf dem Weg ist, ein schwarzer Schwan zu werden.
Die Japanisierung Chinas
Mit Spannung erwarteten die Anleger das Ende der Null-Covid-Politik Chinas und die Erholung des internationalen Reiseverkehrs. Aber die Dynamik des asiatischen Riesen hat sich nicht verbessert. Angesichts der Daten, die auf eine Verlangsamung der Wirtschaft hindeuten, weisen Analysten auf die Möglichkeit einer Japanisierung der chinesischen Wirtschaft hin, was eine Periode geringen Wachstums und niedriger Zinssätze bedeuten würde, wie es in Japan in den 1990er Jahren der Fall war. Vladimir Oleinikov, Analyst Senior bei CFA, und Christoph Siepmann, Ökonom bei Generali Investments, identifizieren die Gemeinsamkeiten.
Der Immobilienmarkt: Der Rückgang der Immobilieninvestitionen, der Immobilienverkäufe und der Immobilienpreise ist erheblich zurückgegangen, wie es in Japan der Fall war. Allerdings scheinen die bisher geschätzten Ausfälle in diesem Sektor für die Banken akzeptabler zu sein, und die chinesische Regierung übt eine weitaus größere Kontrolle über Preise, Projektentwickler, Banken und den Schuldenabbaubedarf aus.
Inflation: Im Juli fiel der Verbraucherpreisindex Chinas um 0,3 %. Obwohl er im August um 0,1 % stieg, blieb er im September unverändert bei 0 %. Analysten interpretieren diese Daten als Symptom eines langanhaltenden Deflationsproblems, wie es Japan in den letzten Jahrzehnten erlebt hat.
Demografie: Der Anteil der über 65-Jährigen lag 1991 in Japan bei 12,7 %, ähnlich wie heute in China. Ebenso wie Japan sieht sich China mit einem rapiden Rückgang der Bevölkerung im erwerbsfähigen Alter und damit einem Rückgang der Produktivität der Wirtschaft konfrontiert.
Schulden/BIP: Das Schulden/BIP-Verhältnis des nichtfinanziellen Privatsektors Chinas erreichte Ende 2022 220 % des BIP und übersteigt das Japans im Jahr 1990, das 202 % des BIP erreichte.
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